撰文 \ 吴不知

编辑 \ 杨一枝

【这是银杏财经第251篇原创文章】

7月20日下午五点，蚂蚁集团宣布IPO计划，同时启动上交所（科创板）与港交所同步A+H上市。闻此消息，杭州一整栋楼传出欢呼。

那不是财富自由的欢呼。

据知情人士透露内部员工事先并不了解上市事宜，相比IPO，当日上午马云亲赴园区倒是引起不小震动，许多同事见风清扬到场，纷纷欢呼，并与之合影留念。

受消息刺激，相关在美上市公司股价应声上扬，大股东阿里巴巴高开近4.3%，持有蚂蚁集团股票的中国人寿大涨超8%。股价上扬反映市场情绪乐观，人们对这只国内最大独角兽抱有很高预期。

早前有媒体报道称蚂蚁将赴港IPO，目标估值2000亿美元，约合1.4万亿人民币。按报道提到IPO中将出售5%~10%的股份计算，募资规模大概率超过700~1400亿元人民币，很可能会成为今年最大规模IPO。

A+H上市好处多多，特别是有助于将停留在估值层面的市梦率转化为看得见、摸得着的市值。

根据过往经验，先后登录上交所与港交所的上市公司普遍会出现A股溢价，H股折价的现象。而蚂蚁集团头顶金融科技+最大独角兽光环，其估值只会高不会低，在沪港两地享受更高估值应是大概率事件。

壹

 怎么估值？

去年九月阿里以875亿元人民币获得蚂蚁集团33%的股份，因持有股份获得2.15亿元利润。

根据阿里2019年年报数据，蚂蚁集团去年前三季度税前利润分别为13.8亿元、43.4亿元、58.9亿元，总计131.8亿元。随后，7月8日路透社披露，去年蚂蚁实现营收1200亿元，净利润为170亿元，盈利能力不容小觑。

无论最近一次融资估值1500亿美元（约合1.05万亿元人民币）还是目标估值2000亿美元（1.4万亿元人民币），净利润不到200亿元人民币意味着蚂蚁集团在上市之前PE就达到52~70之间，数万亿元的整体估值如果上市，其溢价空间并不高。

换句话说，蚂蚁集团上市给二级市场投资者并未留下太多投机空间，大部分价值已被过去融资放进腰包。

溢价空间不大，此时集团决定A+H上市可能有其他方面考虑。

首先当前市场环境适宜，各方面条件都为蚂蚁上市创造了足够条件。早前井贤栋难掩欣喜地说，科创板与港交所一系列改革举措为新经济公司获得更好资本市场支持创造有利条件，登陆两大交易所的潜台词毕露无疑。

其次，目前港股与科创板估值相对处于高位，截止7月20日收盘，沪深A股平均PE达19.72，高于历史均值18.18。虽然科创板50指数将在22日盘后公布历史数据，但整体上基本维持在70倍以上，蚂蚁此时上市更容易获得高溢价。

再次，月初京东数科签署辅导上市协议，很可能抢先一步IPO，这意味着京东数科因稀缺性最先享受到市场红利。

蚂蚁集团尾随其后，市场情绪会相对平稳，不至于大起大落。作为同行，蚂蚁无论在体量、业务能力及技术上都强于京东数科，加之C端优势明显，京东数科只能做一会儿金融科技行业一哥。

此外，京东数科股东变化加速其上市步伐。日前，哈尔滨誉衡集团深陷债务危机，将对应出资额74233325元股份以14.796亿起拍价挂网竞拍，由国新央企抄底成交。按照此次股权变化折算，京东数科估值仅为608亿人民币，相比之前2000亿元估值打了3折。

通过股权穿透可以发现，国新央企实际上有国资背景，用低估值吸引国资背书从某种意义上讲，京东数科的腰板更硬。而蚂蚁集团更仰仗资本大鳄，例如保险资本与产业资本。

17日，银保监会出台《关于优化保险公司权益类资产配置监管有关事项的通知》为险资入市松绑，蚂蚁在国内上市基本上没有太大政策阻力。

最后，阿里系除阿里巴巴外，唯有蚂蚁金服与阿里云估值最高。

从增速上看，蚂蚁金服估值似乎有些偏高。从2018年至今，综合各类报道，其估值在1500-2000亿美元间浮动。而阿里云的估值却在两个月时间里同比增长20.78%，此前摩根士丹利估值770亿美元，高盛最近给出了930亿美元估值。

再捂些时候，如果独角兽的增速继续走低，就很难再维持高估值了。

贰

两拨人马盆满钵满

蚂蚁IPO的另一端是阿里上一代创业者不断减持。

从2018年1月18日，马云持股6.4%，蔡崇信持股2.3%，到2020年7月2日马云持股降至4.8%，蔡崇信降至1.6%。最近七个月时间，马云累计减持2.34亿股，总计套现约430亿，蔡崇信也通过减持套现120亿元。

脱离一线工作后，一个投身教育四处传道，一个到美国玩球。减持股票无可厚非，毕竟找好了接班人，再循序渐进降低持股比例，让阿里能从创业者时代平滑过渡到公司时代恐怕才是其本意。

除了减持本人名下所持股票之外，马云旗下云峰基金也在减持阿里健康。

本月14日，传出阿里以每股22.65港元的价格出售1.54亿阿里健康股份，随后被官方否认。根据投资界报道，减持者实际是Innovare Tech Limited（云锋基金），总计套现35亿港元。

该基金背后的实控人是聚众传媒创始人虞锋与马云联合一批企业家发起创立的私募基金，减持阿里健康可以解释为一个投资周期结束，资本抽身离开。

无论是减持阿里，还是减持阿里健康，都是将自己创业的利益最大化，在高位套现离场不应过度解读，更别说马云与蔡崇信是阿里永久合伙人，持股比例降低并不妨碍控制集团。

获得阿里95%股权修改现行章程可是一件很费钱的事。

眼下，蚂蚁IPO在不日之后也将让马云再一次品尝资本市场发展的红利。从股权结构看，阿里系持股比例高达83%，其中杭州阿里巴巴网络科技有限公司持股33%，君瀚股权投资持股28.5%，君澳股权投资持股21.5%，位居第四大股东的全国社保基金持股不到3%。

抛开杭州阿里不说，君瀚与君澳呈现了阿里系独特的公司治理模式。君瀚代表了蚂蚁系新贵，君澳则是阿里系合伙人，两个实体各有不同偏重。

君瀚背后的大股东是君洁，而君杰的最终受益人几乎全部都与蚂蚁集团存在关联。

韩歆毅是现任蚂蚁集团集团副总裁，加入集团六年，负责财务、融资事务。曾松柏（花名：蔺相如）是打造蚂蚁的股肱之臣，现任集团资深副总裁，负责人力资源。

胡喜与曾松柏都在2017年成为合伙人，上个月刚刚卸任蚂蚁CTO，目前是蚂蚁未来法代与执行董事兼总经理。

屠剑威现任蚂蚁小微服务集团法务及合规部高级研究员，阳振坤（花名：正祥）为蚂蚁集团集团高级研究员。范驰（花名：程咬金）原本负责口碑业务，由于业务线调整2018年业务汇报被调整到阿里集团，但在股权结构中也为之留有一份。

如果说君瀚是以马为核心的蚂蚁高管、员工、关联方组成，那么君澳的背后则是以马云为核心的阿里合伙成员组成，他们通过杭州君济实现对君澳的控股。

马云通过云铂和君济持有君澳的股份并不多，反倒是彭蕾在其中最终受益股份高达45.92%。不难想见，彭政委的工作之所以能够顺利开展，不仅是手握阿里的典章制度，操持六脉神剑，还拥有极高持股比例。

真应了那句“两手都要抓，两手都要硬”的标语。

从股权结构不难发现，蚂蚁IPO将为阿里合伙人与蚂蚁高管、员工带来极大收益。另一方面，企业上市获得更高市值也能让阿里集团与蚂蚁集团内部更为团结。

不出意外，蚂蚁IPO将造就一批亿万富豪。

叁

上市引发蝴蝶效应

一个万亿大厦即将揭幕，在走完IPO流程之前，国内资本市场会先行炒作相关概念股。

最显著的影响便是相关概念股短时间内会迎来一波拉升。今年春风之下各上市公司股价已经创出新高，随着蚂蚁IPO消息传出，概念股止住回调集体大涨。

参股者包括以中国太保、中国人保、新华保险等国内保险巨头，也包括广发证券这类头部券商，还包括洛阳钼业、合肥城建、绿地控股、泛海控股等产业资本。

参股蚂蚁者受益，蚂蚁参股者亦不相上下。如恒生电子（蚂蚁集团间接持有21.53%）、永安行（上海云鑫13.07%）、朗新科技（上海云鑫8.64%）、新开普（上海云鑫6.28%），近来走势稳健，即便大盘调整，这些股票韧性十足，始终在高位盘整。

此外，与蚂蚁集团存在业务合作的公司也将随之迎来一次价值重估的机会，例如阿里云数字金融服务商宇信科技、同蚂蚁集团开展金融科技合作的财通证券、持有天弘证券15.6%股份的君正集团云云。

目前蚂蚁概念股总市值超7600亿元，蚂蚁登陆A股势必引发国内证券市场一轮炒作。不过一部分相关上市公司估值较高，且连续数个季度财务数据不佳，当潮水褪去之后，总有那么几个不穿裤子摸鱼的。

蚂蚁IPO不止带来资本市场狂欢，其与京东数科接连上市很可能预示着政策风向有所变化，金融科技行业迎来春天。

自2015年后，金融去杠杆、打击P2P、互金遇冷等一系列动作之后，整个金融科技行业出清完毕，剩下几个听话的头部公司逐渐占据留下的市场份额。

去年新开科创板之后，管理层陆续调整上市规则，对于国内科技企业而言极为利好。

不仅是允许暂时亏损的企业上市，且在公司治理方面，给诸如VIE架构（协议架构）、同股不同权的公司降低IPO门槛。依据募集资金超4亿的公司首发股份比例不低于10%的要求看，蚂蚁在科创板的IPO规模应该大于千亿，不出意外将超越中芯国际稳坐科创板市值一哥的位子。

上市之后集团财务数据、股东结构、业务变化将置于阳光之下，作为国内最大独角兽企业，外界可以透过财报检验其成色，也能管窥金融科技行业发展现状，不至于雾里看花。

蚂蚁与阿里存在协同效应，电商与本地服务发展情况将很大程度影响蚂蚁的业绩变化。电商领域，拼多多牢牢霸占去库存与农货赛道，介入淘宝核心领域美妆与服饰领域只是时间问题。

本地服务领域，美团盘踞即时配送多年，一张同城配送的物流网络已初具规模，近来布局社区电商，其由下往上渗透电商业务的野心暴露无遗。坊间不时有“支付宝越来越像美团”的说法，换个角度讲，美团也在进化“支付宝”的某些功能。

加上支付领域支付宝与微信支付双巨头格局之下，谁也难以独占市场。身后小巨头不断发力，未来消费领域的战役还存在一定变数。

肆

结语

蚂蚁上市不单是国内最大独角兽正式进入待价而沽的阶段，深层次的影响其实还有很多。

对于阿里而言，能起到团结内部、提振士气之效；对于资本关联方而言，IPO将为之带来巨大收益，相关决策人的履历会因自己慧眼而光鲜不少；对于普通散户而言，距离享受科技发展的红利还需要50万元入门资格，满足两年入市经验。

根据历史经验看，一个超千亿的IPO常常会在短暂风光后急转直下。比如2007年，号称地球上最赚钱的中石油上市，当时媒体用“巴菲特”后悔等字眼报以巨大希望，可最后股价接连下挫，成了牛市的终结者。人称“杨百万”的杨怀定为历史高价站岗，此后销声匿迹。

不知多少“杨百万”才成就了这么一个巨无霸。

最近上市的中芯国际，7月16日K线图上那根大阴线是最近的案例，从27.46到95或许只要一天，但从最高价95元下来，却是刀刀见血。

蚂蚁集团能否摆脱大市值IPO首日即新高的魔咒？这取决于国内投资情绪，追捧得越多，那么发生的概率便越大。日前，蚂蚁金服已更名为“蚂蚁科技集团股份有限公司”，从金融服务到科技的变化似乎表明集团一方面为了规避政策风险，另一方面可能也有业务扩张的想法。

说好听一些，用蚂蚁集团的名义上市能让全社会分享科技发展的红利；说得真切点，能给国内资本市场注入一剂催化剂，带动更多场外资本入场。

金融科技到底是金融还是科技？有人说是科技，因为是技术密集型行业；有人说是金融，因为是资金密集型行业，其实归根结底是“政策密集型”，现在东风已来，蚂蚁IPO应该不会有太多阻碍。

蚂蚁集团上市，不仅将造就一批新富豪，还将让部分阿里合伙人们身价陡增，仿佛离马云越近，便离财富越近一般。回头看看还在创业的罗永浩，却被世人戏称“风口杀手”，似乎离他越远才能生存。

如今创业道路上的中年人，马云一代已转身拂袖，唯有老罗还在不断奋斗。

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